Canje deuda de PDVSA ¿en cuánto puede aliviar el flujo de caja?

Recientemente, Pdvsa hizo públicas las condiciones de canje de los instrumentos de deuda 5.25% 2017 y 8.5% 2017, con montos de $4.100 MM y $3.000 MM respectivamente, para totalizar un valor de $ 7.100 que están sometidos al canje. El nuevo bono propuesto tiene un plazo hasta el 2020, con un cupón de 8.5% anual pagadero semestralmente y cuatro amortizaciones de capital desde el 2017, ofreciendo el 50.1% de las acciones de Citgo en garantía.

Inicialmente, el factor de canje ofrecido fue de 1 a 1 y posterior al 29/09, la relación bajaba a 1:0,95. Las condiciones parecían poco atractivas desde el punto de vista de la relación de deuda, ya que se si bien se estaba colocando en garantía el 50,1% de las acciones de Citgo, se entregaban $1000 de deuda actual por los mismos $1.000 del instrumento nuevo.

La señal que emite Pdvsa al modificar posteriormente las relaciones de canje hacia 1,22:1 para el Pdvsa 17 8.5% y de 1,17:1 para el Pdvsa 17 5.25%, es que un buen lote de inversionistas no veía atractiva la relación de deuda anterior, por lo cual, no estaba garantizando el éxito del canje desde el punto de vista de participación.

Ahora bien, Pdvsa estableció en la propuesta de canje, que solo aceptará el 75% de los instrumentos a ser sometidos al canje, es decir, un total de $ 5.325 MM podrían ser canjeados si se da el máximo de participación. Esto implica que si Pdvsa logra un canje de 75%, estaría aliviando su flujo de caja para el 2017 en un monto cercano a los $ 2.000 MM y considerando los 15 meses completos de alivio de caja, el monto sería de $ 3.900 MM.

Si bien esto es beneficioso para la estatal en el corto plazo y en general para la curva de rendimiento de la deuda soberana de igual forma, reduciendo la percepción de riesgo y por tanto impactando en los precios, principalmente en la parte corta y media de la curva, la apuesta es muy simple, sacar de la ecuación el mayor factor de riesgo, el cual era Pdvsa en el corto plazo, y esperar hacia una mejora de los precios del petróleo en el mediano plazo.

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Lo anterior es importante de resaltar, porque el alivio de caja por casi $ 4.000 MM para los próximos 15 meses no necesariamente debe ser interpretado como mayor flujo de recursos a ser redirigidos a aumentar el volumen de importaciones y por tanto mejorar la oferta de bienes. Recordemos que parte de las razones de las caídas de producción petrolera por parte de Pdvsa durante este año, pasan precisamente por atrasos de pagos a proveedores, por lo cual, un escenario es que parte de estos recursos se dirijan hacia dicho uso.

Otro elemento a considerar, es que todos los factores que llevaron a Pdvsa a plantear un canje de su deuda se mantienen intactos, desde los desequilibrios cambiarios y monetarios hasta los fiscales y regulatorios, los cuales  siguen limitando la capacidad potencial de crecimiento de la economía.

Hacia el corto plazo, el posible anuncio de un canje entre 60% a 75% de la deuda así como el pago del Pdvsa 16 en noviembre del presente, son factores que ayudarán al desempeño de los instrumentos de deuda de Pdvsa y Venezuela. Queda por ver hasta dónde pueden llegar los acuerdos hacia futuro de los principales productores de crudo para lograr mejores condiciones en los precios de dicho commodity. Por los momentos, los acontecimientos recientes en Argelia entre algunos miembros de la OPEP, son el reflejo de puras expectativas que provocaron un efecto al alza del crudo, pero que luce insostenible a priori en el corto plazo.

Venezuela no solo necesita un canje de deuda para liberar $ 4.000 MM, requiere de un plan de financiamiento que le dé liquidez externa para poder reactivar en el muy corto plazo el aparato productivo y fomentar de esta forma la oferta de bienes, aliviando tanto los niveles de escasez como la dinámica inflacionaria. Se debe entender que el boom de consumo, tanto público como privado se agotó, fórmula que permitió que el país creciera en años anteriores pero con altos costos hacia futuro. La eliminación de las regulaciones estructurales, los flujos de inversión extranjera directa y un shock de importaciones, son las medidas fundamentales para que Venezuela empiece de nuevo a reactivar su crecimiento.

*El autor es MSc en Economía y MBA, profesor de postgrado en Finanzas Corporativas en la UCAB.