Los riesgos negativos de la recuperación global

Durante los dos últimos años, la economía global ha venido creciendo, pero ha oscilado entre períodos de rápida expansión y desaceleración. En este período, dos episodios en particular hicieron que los precios de las acciones de Estados Unidos y globales cayeran un 10%. ¿Está surgiendo un patrón o una recuperación global intermitente va camino a estabilizarse?

El primer episodio se produjo en agosto/septiembre de 2015, cuando muchos observadores temían que la economía de China pudiera encaminarse a un aterrizaje forzoso. El segundo episodio, en enero/febrero de 2016, también se originó en temores sobre China. Pero los inversores estaban cada vez más preocupados por el estancamiento del crecimiento de Estados Unidos, el colapso de los precios del petróleo y las materias primas, las rápidas alzas de las tasas de interés por parte de la Reserva Federal de Estados Unidos y las políticas monetarias de tasas negativas poco convencionales en Europa y Japón.

Cada episodio de desaceleración duró unos dos meses, tras lo cual la corrección de los precios de las acciones comenzó a revertirse. Los temores de los inversores no se concretaron y los bancos centrales comenzaron a flexibilizar sus políticas monetarias; o, en el caso de la Fed, suspendieron los incrementos de tasas.

Como un tercer ejemplo, podríamos mencionar el período posterior al referéndum por el Brexit del Reino Unido en junio de 2016. Pero ese episodio duró menos y no causó una desaceleración global, debido al tamaño pequeño de la economía y la flexibilización monetaria del Reino Unido en ese momento. En verdad, en los meses anteriores a la elección del presidente de Estados Unidos, Donald Trump, en noviembre pasado, la economía global entró en un nuevo período de expansión -un período en el cual, de todas maneras, el crecimiento potencial de las economías avanzadas y de mercados emergentes se mantuvo bajo.

Tal vez todavía estemos experimentando lo que el Fondo Monetario Internacional llama la «nueva mediocridad» -o lo que los chinos llaman la «nueva normalidad»- de bajo crecimiento potencial. Y, sin embargo, la actividad económica ha empezado a recuperarse en Estados Unidos, Europa y la eurozona, Japón y algunos mercados emergentes clave.

Debido a las nuevas medidas de estímulo, la tasa de crecimiento de China se ha estabilizado. Y a mercados emergentes como la India, otros países asiáticos y hasta Rusia y Brasil -que experimentaron recesiones entre 2014 y 2016- les está yendo mejor. De modo que, inclusive antes de que la elección presidencial estadounidense hubiera inspirado las «operaciones Trump», un «comercio reflacionario» había señalado una nueva fase de modesta expansión global.

Datos económicos recientes de todo el mundo sugieren que el crecimiento ahora podría acelerarse. Y, aun así, no podemos descartar la posibilidad de que la expansión actual se convierta en otra desaceleración global -si no en un estancamiento rotundo- si algunos riesgos negativos se materializan.

Por ejemplo, los mercados, claramente, se han mostrado demasiado optimistas con Trump. El presidente de Estados Unidos no podrá sancionar ninguna de las políticas radicales de crecimiento que ha propuesto; y cualquier cambio de políticas que sí logre implementar tendrá un impacto limitado. Contrariamente a lo que sostienen las proyecciones presupuestarias de la administración, el crecimiento económico anual en Estados Unidos prácticamente no tiene ninguna posibilidad de acelerarse de 2% a 3%.

Al mismo tiempo, los mercados han subestimado los riesgos de las políticas propuestas por Trump. Por ejemplo, tal vez la administración todavía quiera implementar medidas proteccionistas que precipitarían una guerra comercial, y ya ha impuesto restricciones inmigratorias que probablemente reduzcan el crecimiento, al erosionar la oferta laboral.

Es más, Trump podría seguir adelante con una microgestión corporativista, que perturbaría la inversión del sector privado, el empleo, la producción y las decisiones en materia de precios. Y sus propuestas en relación a las políticas fiscales ofrecerían un estímulo excesivo a una economía que ya está cerca del pleno empleo. Esto obligaría a la Fed a aumentar aún más rápido las tasas de interés, lo que malograría la recuperación de Estados Unidos, al aumentar los costos de endeudamiento de largo plazo y fortalecer el dólar.

En verdad, Trump ha introducido una incertidumbre fiscal tan profunda que la Fed podría cometer un error en sus propias políticas. Si no aumenta lo suficientemente rápido las tasas, la inflación podría dispararse fuera de control. La Fed entonces tendría que aumentar las tasas rápidamente para equipararse, con el riesgo de desencadenar una recesión. Un riesgo vinculado es que una excesiva demora en el aumento de las tasas podría derivar en una burbuja de los precios de los activos y en todos los peligros -mercados crediticios congelados, un desempleo desorbitado, un colapso del consumo y más- que implica su deflación inevitable.

Es poco probable que la actual presidenta de la Fed, Janet Yellen, cometa un error. Pero en el transcurso del año próximo, Trump tendrá la opción de nombrar cinco, y posiblemente seis, miembros nuevos para la comisión directiva de siete miembros de la Fed. Si elige mal, el riesgo de serios errores en materia de políticas aumentará sustancialmente.

Los mercados también están subestimando los riesgos geopolíticos de hoy, muchos de los cuales surgen de las políticas exteriores confusas y riesgosas de Trump. Por cierto, la economía global podría desestabilizarse como resultado de una serie de escenarios que involucran a Estados Unidos. Una confrontación militar entre Estados Unidos y Corea del Norte ahora parece factible, al igual que un conflicto diplomático o militar entre Estados Unidos e Irán que resulte en una sacudida de la oferta de petróleo, o una guerra comercial entre Estados Unidos y China que termine convirtiéndose en un conflicto geopolítico mayor.

Pero Trump no es el único riesgo global. China ha recurrido a una nueva ronda de inversión fija alimentada por el crédito para estabilizar su tasa de crecimiento. Eso significa que tendrá que lidiar con activos más tóxicos, deuda, apalancamiento y capacidad excesiva en el mediano plazo. Y como el crecimiento y la estabilidad económica encabezarán la agenda en el Congreso Nacional del Partido Comunista Chino más avanzado este año, las discusiones sobre cómo reequilibrar el crecimiento e implementar reformas estructurales pasarán a segundo plazo. Pero si China no pone en marcha reformas estructurales y contiene su explosión de deuda el año próximo, el riesgo de un aterrizaje forzoso regresará.

En otras partes, los recientes resultados electorales en Holanda y Francia (y las expectativas favorables para la elección alemana en septiembre) han reducido el riesgo de que los populistas lleguen al poder en Europa. Pero la UE y la eurozona todavía están en una ciénaga económica. Y los miedos del mercado de una desintegración de la eurozona regresarán si el movimiento anti-euro Cinco Estrellas llega al poder en la próxima elección de Italia, que podría llevarse a cabo a comienzos del otoño (boreal).

El próximo año, una recuperación global más robusta y persistente dependerá, en gran medida, de que los responsables de las políticas eviten los errores que podrían descarrilarla. Al menos sabemos dónde es más probable que se cometan esos errores.